Jueves, 10 de junio de 2010




¿De dónde proviene mi inclinación por el tema de la determinación de las paridades entre las diferentes monedas? Para contestar esta pregunta, he tenido que hurgar en mi memoria y me he topado con los días en los que cursaba el cuarto grado de la escuela. Mi colegio quedaba a pocas calles del principal puerto de mi país, así que ocasionalmente podía acercarme y entrar en contacto con personas provenientes de diversas partes del mundo, con los cuales solía intercambiar el dinerillo que mi Madre me daba para la merienda por monedas de sus respectivos países. Mi objetivo no era el afán del coleccionista sino el de lucro: en realidad me había hecho intermediario para mi tío, quien si tenía una colección de monedas extranjeras y me daba un excelente precio por cada pieza. Pasó algún tiempo, y en 1983 ocurrió una devaluación en nuestro país y recuerdo que un buen amigo me dijo que su padre había ganado mucho dinero, por haber previsto este ajuste cambiario y haber colocado gran parte de sus activos en dólares. Pensar en este fenómeno fue uno de los motivos que me hizo escoger la carrera de economía un par de años después.

¿Cuáles son los determinantes de los tipos de cambio? En la entrada anterior, quedó planteada la pregunta acerca del valor explicativo y predictivo de la sencilla teoría esbozada para relacionar ciertas variables económicas con la tasa de cambio euro-dólar, que es la que se utiliza como ejemplo. Pero antes de seguir en esta exploración, es conveniente hacer explicitas ciertas convenciones sobre las relaciones entre variables económicas. La estructura económica (objeto de estudio) está compuesta de muchos agentes que toman decisiones sobre el uso de su riqueza, y para ello deben procesar información que es generada continuamente por el sistema económico. A su vez, esta información resulta ser el producto de las decisiones, pasadas y presentes, de los mencionados agentes. La información recolectada por los agentes les permite realizar pronósticos sobre el estado futuro de la economía, de manera que sus decisiones presentes sean las más favorables para ellos dado el conocimiento de la situación presente, los eventos futuros esperados y los riesgos asociados a posibles errores en los pronósticos. En la teoría desarrollada en la entrada anterior, la única decisión que se está considerando es la de mantener los activos líquidos en dólares o en euros.

En los razonamientos que siguen voy a ignorar la existencia de “activos financieros” diferentes al dinero. Si los agentes mantienen activos líquidos (dinero) para comprar los bienes que necesitan para consumir e invertir, y pueden comprar dichos bienes en Europa o los Estados Unidos indistintamente, entonces en principio no importaría bajo qué forma tenemos los mencionados activos. Permítaseme hacerme la vista gorda con el hecho de que el euro no es un medio de pago en los Estados Unidos, ni el dólar lo es en Europa, y que suponga que comprar una manzana en la esquina es igual que pedirla al país vecino. Discúlpenme la simplificación excesiva, pero es que los economistas se han copiado un método típico de la física clásica, donde se asumen movimientos sin roce y sistemas estelares de dos cuerpos. Ahora sí que comienza el rock´n roll: los agentes decidirán, de acuerdo al modelo desarrollado en la entrada anterior, en que moneda colocar sus activos líquidos de acuerdo con el poder de compra, presente y futuro, y el rendimiento financiero, presente y futuro, de cada moneda.

Dirían en mi pueblo, ¿Con que se come eso? Es muy simple, si consideremos las cosas por turno, con un ejemplo al estilo del “Indice BigMac” de la revista “The Economist”. Supongamos que el único bien de consumo es la manzana, y que esta no se puede almacenar. Si una manzana vale hoy  tanto 1 euro como 1 dólar, y la tasa de cambio es de 1 dólar por euro, es totalmente indiferente tener dólares o euros a los efectos de comprar manzanas; pero supongamos que yo anticipo que el precio de las manzanas va a subir mañana a 1,1 dólares por manzana en los Estados Unidos, mientras que en Europa el precio va a permanecer en 1 euro. De acuerdo al modelo más simple posible para el tipo de cambio, eso significa que se puede anticipar un tipo de cambio de 1,1 dólares por euro[1], para que se restablezca la paridad de poder de compra[2] [3]. Entonces resulta conveniente pasar los activos líquidos a euros en el presente, no solo porque se adelantan las compras necesarias para las manzanas europeas que compraremos mañana, sino porque se obtendría una ganancia de 10% por cada dólar que volvamos a adquirir en el futuro, y es aquí donde la motivación financiera para adquirir euros aparece.



Luego de este corto desvío, volvamos otra vez a nuestra pregunta: ¿Es posible que los economistas hagan buenos pronósticos del tipo de cambio? Para seguir explorando este tema, vamos a recordar la ecuación que postulamos en la entrada anterior:

et = (m-m*)t - b (y-y*)t + a [Et(et+1)-et] – (u-u*)t – nt          (1)

Y hagamos una simplificación, de manera que la ecuación queda ahora de esta forma:

et = ft + a [Et(et+1)-et] –vt                                                                                            (2)



Donde “f” es la variable llamada “fundamentos económicos” del tipo de cambio y v es un “shock” aleatorio compuesto. Nótese que como el tipo de cambio futuro (esperado) está en la ecuación, es posible sustituirlo por una expresión que incluye a los fundamentos futuros (esperados) para t+1 y el tipo de cambio esperado en el período t+2; este último puede reemplazarse por una expresión que contiene a los fundamentos esperados para t+2, y así sucesivamente hasta el infinito[4]. Esto quiere decir que el tipo de cambio es, en última instancia, una función de los fundamentos presentes y esperados, uno de los resultados más importantes de la teoría básica de los tipos de cambio. Esto hace que el reto de pronosticar los tipos de cambio se transforme, de ser válida nuestra teoría, en conocer el estado actual de los fundamentos económicos y poseer buenos pronósticos de los mismos. ¡Pero si todo fuera tan fácil, yo sería millonario!

Y es que el tema de los tipos de cambio está lleno de puzles y paradojas tan intrincadas como las que planteó el Filósofo Zenón de Elea. Y esto lo hace un campo fascinante para las personas amantes de los enigmas. Vamos a prestar atención especial al grupo de enigmas que Obstfeld y Rogoff[5] (2000) englobaron en una categoría que llamaron “desconexión del tipo de cambio”. La primera cuestión es que las variables que hemos llamado “fundamentos económicos” del tipo de cambio mantuvieron una volatilidad similar cuando los países de desarrollados pasaron del régimen de tipo de cambio fijo al flexible, mientras que en el segundo régimen el tipo de cambio es mucho más volátil, lo cual hace surgir la interrogante de cuál es la fuente de esta volatilidad adicional (Baxter y Stockman, 1989) y pone dudas sobre la concepción ortodoxa de la existencia de una equivalencia fundamental entre los regímenes fijo y flexible[6]. El segundo enigma tiene que ver con un curioso experimento que condujeron Meese y Rogoff (1983), en el que un sencillo paseo aleatorio fue más eficiente prediciendo el tipo de cambio que modelos de predicción basados en la ecuación (2), incluso si se trata de “predecir el pasado”[7]. Por último, Rogoff (1996) señala que las diferencia en los precios de los bienes en distintos países (las manzanas, en nuestro ejemplo) pueden persistir por mucho tiempo y solo comenzar a corregirse luego de tres o cuatro años (!).

Parece ser que nuestro modelo resultó ser demasiado simple para explicar un fenómeno tan complejo e incierto. Pero esto no quiere decir que los analistas profesionales de los tipos de cambio sean mejores que los economistas, ya que usualmente practican una forma de razonamiento falaz, cuestionada por Aristóteles hace ya mucho tiempo, que consiste en establecer una relación artificiosa entre el movimiento de hoy en el tipo de cambio con alguna noticia del día sin ninguna prueba de la causalidad implícita en estos sesudos “análisis”. Más honesto me resulta el trabajo de los especialistas en “análisis técnico” de los tipos de cambio, ya que las herramientas utilizadas por ellos al menos dan cuenta de la complejidad del fenómeno en estudio[8]. Sin embargo, yo me siento hermanado con los economistas más tradicionales y me inclino a creer en que la propuesta de Obstfeld y Rogoff apunta en la dirección correcta: es hora de abandonar el empeño de utilizar modelos simplificados en entornos complejos, y un buen comienzo es dejar de hacerse la vista gorda con ciertas “imperfecciones” que están presentes en el mundo real. Por lo pronto, parece mejor poner los huevos en la canasta de los dólares que en la de los euros, pero mucho mejor sería ponerla en la de los yuanes.



[1] Aunque hasta ahora no se ha dicho en forma explícita, se supone que el régimen cambiario que está operando es el de libre flotación.

[2] ¿Porque los economistas tienen fe en que esta paridad se restablecerá? Bueno, el argumento que se utiliza es más o menos así: si no se corrige el tipo de cambio, entonces será más provechoso comprar manzanas en Europa que en los Estados Unidos. El consiguiente aumento de la demanda de euros (para adquirir las manzanas europeas) y las sobreoferta de dólares harían el trabajo de apreciar la moneda del viejo continente (o, desde la otra perspectiva, depreciar al dólar).

[3] Si el régimen cambiario es de tipo de cambio fijo, entonces la única forma de restablecer la paridad de poder de compra es mediante un aumento del precio de las manzanas en Europa.

[4] No me interesa ofrecer una exposición completa del algebra que hay detrás de esta afirmación, solo quiero resaltar la conclusión principal del razonamiento matemático.

[5] “The Six Major Puzzles in International Macroeconomics: Is There a Common Cause?” NBER paper Nº 7777. El resto de los trabajos citados en esta entrada estan referidos en la bibliografía de este importante paper.

[6] Esto se puede comprender mejor si observamos la ecuación (2) y verificamos que si el tipo de cambio (e) es fijo, entonces toda la volatilidad causada por la variable aleatoria (v) debe ser reflejada en los fundamentos (f).

[7] Esto significa que tomamos los valores de los fundamentos de un momento lejano del pasado (por ejemplo, hace un mes) y tratamos de pronosticar un momento más cercano en el tiempo (digamos hace una semana). Mark (1995) realizó nuevas pruebas en las cuales refina las conclusiones del experimento de Meese y Rogoff: el modelo de fundamentos comienza a batir al paseo aleatorio a horizontes largos de pronóstico.

[8] Un juicio típico de este enfoque es, por hablar de los sucesos recientes, hablar de una “barrera psicológica de 1,20 dólares por euro”, que va a implicar, a pesar de la crisis iniciada por la situación fiscal de Grecia, que el tipo de cambio va a pasar un tiempo “rebotando” contra dicha barrera.


Tags: Economía, Tipo de cambio, euro, dólar

Publicado por Hakuin @ 0:42
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Comentarios

Deje de lado un tema que representa una complicación adicional: la hipotesis del mercado eficiente. Segun esta hipotesis, en un mercado eficiente es imposible que un especulador espere obtener consistentemente ganancias que superen al mercado. Pero yo, siguiendo una propuesta de Richard Lyons, he hecho experimentos simples en los que reglas simples usando filtros (una forma sencilla de extraer señales de compra o venta a partir de los movimientos del tipo de cambio) han generado ganancias extraordinarias consistentes (o sea, que "baten al mercado"). Temas complejos surgen tambien al considerar el papel de la información en estos mercados, etc. Pero aqui la idea era dar una aproximación a la complejidad del tema. Flash

Publicado por Hakuin
Jueves, 17 de junio de 2010 | 15:26